大型科技公司AI资本支出警报

自Alphabet上市22年来，公司自由现金流首次在2026年第二季度转为负值^[1]。这并非四舍五入误差——它反映出Alphabet将其季度资本支出同比翻倍至约449亿美元，其中大部分资金用于AI数据中心、定制芯片和云基础设施^[3]。管理层并未将其视为一次性事件：仅在2026年就第三次上调全年资本支出指引，从1800亿至1900亿美元区间上调至1950亿至2050亿美元，并告知投资者2027年支出将显著上升，继续对利润率构成压力^[1]。市场反应看似与强劲的基本面增长不成比例——尽管如此，财报日股价仍下跌6%至7.7%，因为投资者定价的是150亿美元的指引调整，而非刚刚结束的季度表现^[2]。

资本支出问题不仅是股市故事，正演变为信用问题。穆迪指出AI支出史无前例，并表示这已威胁到其追踪的六家公司——亚马逊、Meta、微软、Alphabet、甲骨文和CoreWeave的信用质量，因为AI硬件需要巨额前期现金投入，而其预期产生的收入却要更长时间才能实现^[4]。债券投资者已开始用订单投票：超大规模企业债务发行认购倍数从2026年2月的近5倍降至7月的不足2倍，迫使亚马逊等发行方为推动250亿美元债券发行而额外提供18至21个基点的收益率^[5]。摩根大通（JPMorgan）估计，超大规模企业2026年至2030年间将需要约3750亿美元债券融资以维持建设^[5]，尽管其分析师因支出前景已将Alphabet目标价从460美元下调至420美元^[6]。CNBC早在2月就直言不讳地指出：大型科技公司的AI债券狂潮已打破过去与投资者之间关于超大规模企业应自筹资金而非举债扩张的不成文约定^[7]。自去年9月以来，超大规模企业美元债务总额已翻倍超过3600亿美元^[8]。

资本支出焦虑并未局限于搜索引擎经济。特斯拉——一家完全不同的行业公司——在同一季度因在AI和机器人项目上烧掉约58亿美元而录得两年来首次负自由现金流（约11亿美元），股价下跌12%至14.5%，创下一年多来最大单日跌幅^[9]。尽管特斯拉与Alphabet无直接业务关联，但两者抛售同时发生，表明投资者正广泛而非逐家定价AI资本支出风险^[10]。时机加剧了后续压力：Meta和微软将于7月29日发布财报，亚马逊于7月30日发布，四家公司2026年AI资本支出合计预计接近7250亿美元，较2025年的约4100亿美元增长约77%^[11][12]。每家公司现在都必须解释可比或更大的支出增长，同时避免重演Alphabet的现金流恐慌，而花旗研究（Citi Research）已警告称，若AI投资出现回调，鉴于当前增长高度依赖AI，可能引发轻度衰退^[5]。

并非所有人都以相同方式解读抛售。摩根大通（JPMorgan）的杰米·戴蒙（Jamie Dimon）直白地指出：行业整体AI资本支出从2025年的4000亿美元增至2026年的7000亿美元，2027年可能超过1万亿美元，同时警告市场可能已接近最佳状态^[13]。古根海姆（Guggenheim）的迈克尔·莫里斯（Michael Morris）认为，仅Alphabet在2027年的资本支出就可能接近3500亿美元，远高于市场共识的约2650亿美元^[6]，而贝尔德（Baird）的科林·塞巴斯蒂安（Colin Sebastian）预计这将直接转化为利润率压力^[14]。Alphabet首席财务官阿纳特·阿什肯纳齐（Anat Ashkenazi）则持不同看法——她认为这是对供应受限环境的响应，公司正竞相增加产能以满足无法满足的需求，并表示只要长期投资回报率保持吸引力，就会继续投资^[14]。怀疑论者则引用特定历史类比：1999-2000年电信建设在四年内投入约5000亿美元光纤，即使在泡沫破裂四年后，仍有85%至95%的光纤处于闲置状态——而如今AI基础设施的年度支出节奏已超过当时^[15]。此轮周期是否会以相同方式结束，正是投资者当前同时在股票和债券中定价的开放问题。