SpaceX的400亿美元英伟达GPU融资协议

这笔融资中最关键的细节并非支票金额的大小，而是交易双方的身份。英伟达向SpaceX出售GPU，持有约1.228亿股SpaceX A类股票，估值约170亿至210亿美元，并且据报道也是贷款财团的一部分，该财团将为SpaceX购买更多英伟达芯片提供融资支持^[1]。投资者筹集的资金流向SpaceX，再由SpaceX支付给英伟达，而英伟达的资产负债表（部分因持有SpaceX股份而膨胀）又进一步支撑下一轮融资的可能性。批评者称此为“循环性”，这并非分析师空谈——在r/wallstreetbets、r/technology和r/stocks等论坛上，相关帖子均获得数百个点赞，其中r/stocks上得票最高的观点明确指出：英伟达持有约210亿美元的SpaceX股票，而SpaceX则从华尔街借款购买英伟达的芯片，资金直接回流至英伟达自身的资产负债表。Prof G Markets在其YouTube分析中提出了一个相关问题：当SpaceX在IPO后仅数月就需要再融资数百亿美元时，其估值是否还能站得住脚。

相较于循环性，一个较少被讨论但可能更严重的风险是债务担保物与其期限之间的错配。据报道，随着英伟达推出新一代产品，AI芯片每年会损失约30%的重置价值，有分析估计，2026年价值1.00美元的芯片到2029年可能仅值约0.34美元^[1]。然而，此次交易中讨论的债券期限据报可达五年至三十年。这意味着，为这笔债务提供担保的抵押品，在其所支持的债券尚未到期前，其价值可能已缩水至原始价值的一小部分——这是一种结构性风险，虽未体现在交易总额中，但对任何持有这些债券的人来说至关重要。

该融资结构包括约100亿美元的银行贷款和300亿美元的投资级债务，预计由阿波罗全球管理公司主导并协助将债务出售给投资者，而Pimco据报正在洽谈参与投资级债项的认购^[2]。阿波罗对此类交易并不陌生——它此前已为马斯克的xAI融资了两笔各约35亿美元的英伟达集群交易，因此已有模板和既有合作关系可在此基础上推进规模大六倍的本次交易^[2]。此外，该结构不仅限于普通债务：据报道，还叠加了与未来AI驱动服务挂钩的收入分成协议，意味着贷方不仅押注SpaceX的信用，还将分享这些GPU未来生成的AI计算业务收益^[3]。

这笔交易的乐观前景并非纯属推测——SpaceX已签署的计算服务合同表明，其英伟达GPU建设并非纯粹的成本中心，而是可变现资产。SpaceX已披露，将约11万台英伟达GPU租赁给谷歌，月租金9.2亿美元，合约至2029年6月；并向Anthropic出租约32.5万台GPU，月租金12.5亿美元，合约至2029年5月^[3]。再加上马斯克提出的目标：到2026年底上线2吉瓦AI算力，到2027年底扩展至约10吉瓦^[4]，这项融资看起来不再像押注于假想的未来需求，而更像是试图跟上SpaceX已签署的合同步伐。

尽管交易尚处初步阶段，信贷市场已作出反应。SpaceX五年期信用违约互换利差——即防范SpaceX违约的成本——已飙升至创纪录的197.3个基点，高于其债券6月发行时的约110个基点；其2056年到期债券价格也从发行时的每美元98.83美分跌至84.70美分^[5]。若此项400亿美元交易最终完成，SpaceX自6月IPO以来的总借款额可能达到约650亿美元^[5]。相比之下，股市反应则温和得多：消息发布后，SpaceX股价在盘后交易中仅下跌约1%，而英伟达股价甚至小幅上涨^[2]——这表明股票投资者认为这对SpaceX只是轻微的增量风险，而对英伟达则是明确的需求信号，与此同时固定收益投资者已在为真实风险定价。